10月19日晚，巴安水務公告稱，因公司可用貨幣資金有限，短期內(nèi)無法完成資金回籠，無法足額支付“17巴安債”的本金及利息。這一公告意味著巴安水務債券實質性違約宣告靴子落地，民營環(huán)保上市公司債務違約再添一員。

隨之而來的還有“17巴安債”評級被下調，評級機構中誠信國際信用評級有限責任公司（以下簡稱“中誠信國際”）將巴安水務的主體信用等級、“17巴安債”信用等級由AA調降至BB，并將二者繼續(xù)列入可能降級的觀察名單。

其實，從巴安水務擬易主珠海國資，就意味著其自身的資金鏈出現(xiàn)了問題，而在10月16日，巴安水務公告稱取消向特定對象發(fā)行股票，則意味著短期救命稻草珠海國資也抽身而去，違約自然成了等待落地的靴子。

債券違約降級 監(jiān)事、高管紛紛離職

首先回顧一下巴安水務從擬易主國資到債券違約的過程。

9月20日，巴安水務公告收到公司控股股東張春霖先生的通知，其正在籌劃股權轉讓的事宜，擬通過一系列安排將公司控制權轉讓給珠海水務環(huán)境控股集團有限公司（下稱“珠海水務”），若上述事項最終達成，將會導致公司實際控制人發(fā)生變更，最終控制方為珠海市國資委。

同時，該事項尚需取得珠海市人民政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會的事前審批。

值得一提的是，為了完成控制權轉讓，巴安水務甚至取消了之前發(fā)行可轉債和定增事項，并且將原“17巴安債”債券持有人申請回售的3億元債券轉售給珠海水務。

9月18日晚間，巴安水務公告稱，自公司2019年11月14日公開發(fā)行可轉換公司債券方案推出以來，由于資本市場、融資環(huán)境、公司融資戰(zhàn)略等諸多因素發(fā)生變化，綜合考慮各方面因素，為節(jié)省公司資源，公司擬對再融資規(guī)劃進行調整，取消2019年度公開發(fā)行可轉換公司債券事項。

同時另一則公告，基于同樣的原因，擬取消2020年度以簡易程序向特定對象發(fā)行股票相關事項。

更直接的動作是將原“17巴安債”債券持有人申請回售的3億元債券轉售給珠海水務，并且巴安水務同意為珠海水務擬認購不超過3億元人民幣的公司轉售的“17巴安債”提供擔保，同時由董事長、實際控制人張春霖先生提供連帶責任保證擔保，擔保期間截止2022年10月19日。

這一系列動作，不難看出巴安水務放棄其他融資寄望珠海國資能夠輸入更多低融資成本的資金，同時，這也為后續(xù)易主落空進而債券違約埋下伏筆。

耐人尋味的是，在巴安水務準備易主珠海國資的關鍵時期，財務總監(jiān)孫穎女士9月18日因個人原因，申請辭去其在公司所擔任的財務總監(jiān)的職務，不再擔任公司任何職務。

9月23日，監(jiān)事會主席姚崑先生因個人原因，申請辭去其在公司所擔任的監(jiān)事會主席一職，其原任職期間為三年，自為2019年5月14日起至第四屆監(jiān)事會屆滿之日止。

到了10月16日，巴安水務突然公告，鑒于公司珠海水務就合作協(xié)議的核心條款未達成一致意見，交易雙方審慎研究決定終止籌劃本次事項，并且取消向特定對象發(fā)行股票的相關事項。

同時，巴安水務發(fā)布了《關于“17巴安債”轉售認購終止暨回售兌付風險提示的公告》。截至公告披露日，公司可用貨幣資金為6152.06萬元，且“17巴安債”轉售認購終止，“17巴安債”存在兌付風險。

雖然巴安水務還一并發(fā)布了出售參股公司股權的公告，出售公司持有貴州水務股份有限公司的4.33%股份，作價暫定為7800萬元轉讓給貴州省水利（投資）集團有限責任公司。不過到了10月19日，等來的終究還是債券違約的公告。

根據(jù)公告，截至2020年9月17日，公司債券持有人共申請回售登記“17巴安債”500萬張，金額為5億元；截至2020年10月13日，公司債券持有人共申請撤銷回售登記債券200張，金額為2萬元。截至本公告日，公司需向債券持有人支付債券面值總金額4.9998億元和在2019年10月19日至2020年10月18日期間的利息3250萬元，共計5.3248億元。

現(xiàn)因公司可用貨幣資金有限，短期內(nèi)無法完成資金回籠，無法足額支付“17巴安債”的本金及利息。公司于2020年10月19日，場外支付2019年10月19日至2020年10月18日期間的利息3250萬元，并支付100萬張的“17巴安債”，即1億元。尚存在399.98萬張“17巴安債”，票面金額為3.9998億元的資金缺口，無法按期支付，公司將會積極與債券持有人達成債務和解。

隨之而來的還有“17巴安債”評級被下調，中誠信國際認為，巴安水務經(jīng)營回款情況未有明顯改善，同時面臨較大的流動性壓力，上述金額的兌付面臨不確定性，存在較高的違約風險。故中誠信國際信用評級有限責任公司將巴安水務及“17巴安債”的信用等級由“AA”下調至“BB”，并將主體及“17巴安債”繼續(xù)列入可能降級的觀察名單。

當日，公司副總經(jīng)理、董事會秘書陸天怡女士因個人健康原因，申請辭去公司副總經(jīng)理、董事會秘書職務。

從外延式并購背后：

增收卻不一定增利經(jīng)營持續(xù)失血負債率攀升

失去國資這根救命稻草只能稱之為導火索，而難以成為債券違約的根本原因。巴安水務自2011年9月登陸A股市場，不足10年就走到了爆雷的地步，除了行業(yè)環(huán)境的變化，更深層次的原因或許還在自身。

而這不得不提到巴安水務大舉外延式并購的發(fā)展路徑，截至2019年末，巴安水務年報披露的合并范圍子公司高達50家。

同花順iFinD數(shù)據(jù)顯示，巴安水務上市之初的2012年僅有4家子公司，而2013-2018年分別為6家、10家、15家、27家、38家、48家，尤其是2015-2018年分別凈增加5家、12家、11家和10家，而這也正是巴安水務開始大力進行外延式并購的期間。

2015-2018年，巴安水務大小共計進行了10次收購，交易金額分別為2384萬元、2.88億元、6836萬元和8850萬元，共計4.68億元。與此同時，同期營收分別為6.79億元、10.30億元、9.10億元和11.04億元，同比分別為93.68%、51.67%、-11.65%和21.33%，基本實現(xiàn)同步高速增長。

外延式并購雖然可以在短時間擴大公司規(guī)模，但是從業(yè)績上來看，2015-2018年巴安水務的歸母凈利分別為0.77億元、1.41億元、1.43億元和1.23億元，同比變動分別為2.42%、82.75%、1.84%和-14.35%，除2016年同比有較大增幅外，其他年度并無明顯業(yè)績改善。

值得注意的是，從半年報披露的對公司凈利潤影響達10%以上的參股公司的情況來看，總共披露了45家，其中竟然有30家無收入，高達2/3比例的公司營收為0，而且其中絕大部分有成本和虧損，說明并非空殼，可見通過外延式并購快速膨脹的“體格”并不結實，甚至有點“虛胖”。

盡管外延式并購存在增收并不一定增利的弊端，巴安水務仍再舉并購大旗。3月3日交易顯示，巴安水務與上海應肅環(huán)?？萍加邢薰竞炗啞豆蓹嗍召弲f(xié)議》，有意以現(xiàn)金支付方式收購應肅環(huán)保持有的龍源環(huán)保49%股權，交易對價為4.6億元，交易金額已經(jīng)接近前幾年并購金額的總和。

根據(jù)披露的信息，應肅環(huán)保的股東是張春霖和王賢兩名自然人，分別持有應肅環(huán)保90%和10%股權。而持股90%的張春霖同時也是這次交易買方、上市公司巴安水務現(xiàn)任的實際控制人和董事長，持股10%的王賢是巴安水務現(xiàn)任的總經(jīng)理。

通過此次交易，相當于上市公司掏出4.6億元現(xiàn)金，收購了實控人、董事長和總經(jīng)理手里的資產(chǎn)，其中實控人兼董事長張春霖可分得4.14億元，總經(jīng)理王賢可分得剩余約4600萬元。

值得注意的是，巴安水務自2011年上市以來一直處于盈利狀態(tài)，不過經(jīng)營活動現(xiàn)金流與利潤持續(xù)背離，基本處于凈流出的狀態(tài)。

2011年至2019年，除2014年凈流入1.39億元外，其他年份經(jīng)營現(xiàn)金流均為凈流出，累計凈流出金額高達17.52億元。

由于經(jīng)營活動持續(xù)失血，巴安水務的負債規(guī)模不斷擴大，即使巴安水務三次融資，仍止不住負債率攀升。巴安水務2011年上市時募資3.01億元，2016年公司又增發(fā)募資12億元，2017年公司再次發(fā)行5億公司債，三次合計融資20.01億元，而同期借款也增長迅速，截至2019年末短期借款4.67億元，一年內(nèi)到期的非流動負債2.49億元，長期借款8.52億元，應付債券余額5.05億元，巴安水務資產(chǎn)負債率從2011年的14.84%增長到2019年末的59.8%。

除此之外，實控人引入國資轉讓控制權背后是其近年來質押比例較高。同花順數(shù)據(jù)顯示，截至2020年10月20日，張春霖累計質押余額為19925萬股，占其持股比例的71.31%，占巴安水務流通股的43.45%。）