北玻股份（002613.SZ）就是這個規(guī)律的最佳詮釋者之一，昔日的“玻璃設(shè)備第一股”，2011年成功在深交所上市后，如今已成功淪為“玻璃設(shè)備第一殼”。

一、徘徊在保殼邊緣

北玻股份上市后，幾乎沒有一絲絲猶豫，就染上了“一上市業(yè)績就稀里嘩啦下跌綜合癥”，毫不留戀地優(yōu)雅轉(zhuǎn)身，加入保殼大軍。

1、業(yè)績逐年下滑

自2011年上市以后，北玻股份業(yè)績便逐年下滑：

2017年，公司實現(xiàn)凈利潤-4,594.96萬元，跌至虧損；

2018年，公司實現(xiàn)凈利潤3,237.30萬元，成功扭虧為盈，避免了連續(xù)兩年虧損被“ST”戴帽；

2019年上半年，公司實現(xiàn)凈利潤-401.64萬元，再次陷入虧損。

上市公司在2018年只是表面上扭虧，實則經(jīng)營不僅沒有出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，反而進一步惡化：

2018年，公司凈利潤扭虧的同時，扣非歸母凈利潤的虧損卻同比增長了24.48%，虧損規(guī)模在進一步擴大；

公司確認1.49億元投資收益，這一非經(jīng)常性收益使凈利潤扭虧為盈。

2017年-2019年上半年，公司扣非歸母凈利潤分別為-7,631.96萬元、-9,500.20萬元、-1,224.37萬元。

扣非歸母凈利潤連續(xù)虧損了兩年半之后，北玻股份成功實現(xiàn)了上市之后不盈利的“目標(biāo)”：2011-2019年上半年，公司扣非歸母凈利潤合計虧損了58.21萬元。

就公司10月24日發(fā)布的2019年三季度業(yè)績報告來看，前三季度實現(xiàn)歸屬于上市公司的凈利潤940.39萬元，同比下滑了83.04%，但至少2019年扭虧有望了。

2、主業(yè)增長乏力

上市公司業(yè)績下滑的原因有很多，首當(dāng)其沖的便是主營業(yè)務(wù)失去增長動力。

2018年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入10.15億元，同比大幅下滑了10.46%；2019年上半年，公司收入從表面上看似乎恢復(fù)了增長，實現(xiàn)營業(yè)收入4.83億元，同比增長了8.29%。

實際從整體來看，公司收入的增長自上市以后就基本趨于停滯。2011-2018年，公司營業(yè)收入的復(fù)合增長率只有2.17%，這速度都跑不贏通貨膨脹。

2017年，上市公司實現(xiàn)營業(yè)收入11.34億元，同比增長了29.27%，而這主要是來自外延式并購的推動。

2017年，北玻股份通過并購新增一家子公司——廣東北玻電子玻璃有限公司（以下簡稱“北玻電子”），實現(xiàn)營業(yè)收入2.47億元。

若剔除這個因素，其2017年營業(yè)收入只增長了1.14%。

但高速的增長也只持續(xù)了一年。2018年，公司“意外”失去北玻電子的控制權(quán)，不再納入合并報表，實現(xiàn)營業(yè)收入10.15億元，同比大幅下滑了10.46%。若剔除北玻電子這一影響因素，上市公司2018年的營業(yè)收入將變?yōu)樵鲩L。

盡管如此，同期的扣非凈利潤的虧損規(guī)模仍在擴大，卻進入增收不增利狀態(tài)，未獲得增長動力。

二、與子公司上演一場鬧劇

說到失去控制權(quán)的子公司北玻電子，故事確實不少。

近幾年，北玻股份業(yè)績看得過去或者曾經(jīng)看得過去的子公司主要有以下這么幾家：

（其中，因廣東北玻電子玻璃有限公司未并表，無法獲取其具體經(jīng)營數(shù)據(jù)）

從上表數(shù)據(jù)可以看出，2017年，上市公司業(yè)績最好的一家子公司當(dāng)屬北玻電子。

2017年，北玻電子實現(xiàn)營業(yè)收入2.47億元，雖不及上海北玻玻璃技術(shù)工業(yè)有限公司的2.67億元，但前者凈利潤是后者的三倍多。

上市公司收購了北玻電子是在2017年1月，持有其51%的股權(quán)，收購時預(yù)先支付了6,000萬元。

收購協(xié)議中，還包含一項可變對價：

上述可變對價簡單翻譯過來，即：

若北玻電子在2017-2019年期間實現(xiàn)的平均凈利潤高于1,200萬元，上市公司需要支付額外的收購價款，最高不超過15,930萬元；反之，北玻電子需退還相應(yīng)的收購對價。

沒錯，這就是傳說中的業(yè)績獎勵款！

評估預(yù)計北玻電子2017-2019年的平均利潤預(yù)計可達到2,009萬元，最終的支付對價為8,198萬元。

不知是北玻電子本來就很優(yōu)秀，還是因為有業(yè)績獎勵款的激勵，總之，被收購之后，北玻電子的實際業(yè)績遠遠超出了當(dāng)初的預(yù)測值。

2017年，北玻電子實現(xiàn)凈利潤3,554.29萬元；2018年，僅1-9月，就實現(xiàn)凈利潤2,578.22萬元。

就北玻電子當(dāng)前已實現(xiàn)的業(yè)績來看，上市公司實際需支付的對價將達到1.52億元（<3554.29+2578.22-1200*2>*8*51%），遠超預(yù)計對價。

隨后，便出現(xiàn)了上市公司與子公司上演的控制權(quán)鬧劇。具體細節(jié)感興趣的老鐵可以去翻看相關(guān)公告，結(jié)果是北玻股份戲劇般失去了北玻電子的控制權(quán)。

2018年，北玻股份與被收購方侯學(xué)黨等人陷入了控制權(quán)之爭，并于2018年11月17日，失去對北玻電子的控制權(quán)。

站在上市公司的角度，失去控制權(quán)將產(chǎn)生如下結(jié)果：

一方面，北玻電子2018年1-9月的營業(yè)收入占上市公司全年營業(yè)收入的32.64%，凈利潤占上市公司全年凈利潤的69.22%，不納入合并報表后，對公司2018年的業(yè)績來說，可謂是雪上加霜；

但另一方面，公司可能終止與北玻電子的合作，從而避免支付巨額的業(yè)績補償款，似乎又未嘗不是一件好事。

所以，究竟是上市公司不想支付業(yè)績補償款，還是北玻電子不想被控制，風(fēng)云君也不是內(nèi)部人，實在不好說，也不敢問啊。

最終，北玻股份雖然找到了一家不錯的標(biāo)的，但最終仍沒有為公司的業(yè)績帶來可持續(xù)的增長。

風(fēng)云君不禁感嘆再一次，業(yè)績補償款確實很神奇！

三、風(fēng)光無限好，只是近黃昏

1、往日風(fēng)光無限

北玻股份最初是以制造玻璃加工設(shè)備起家，目前的實際控制人高學(xué)明，也是上市公司的創(chuàng)始人。

原片玻璃，也稱一次成型的平板玻璃，是深加工玻璃的基本原料，包括浮法玻璃、平拉玻璃等初級產(chǎn)品。其中，浮法玻璃加工工藝是玻璃深加工設(shè)備的發(fā)展基礎(chǔ)，經(jīng)歷了由垂直吊掛法、到水平法兩個階段。

垂直吊掛法，簡單來說就是將玻璃以垂直固定的形式送進鋼化爐內(nèi)進行加熱冷卻。這種方法的只能生產(chǎn)面積較小的鋼化玻璃，且易變形、產(chǎn)量低、質(zhì)量差、產(chǎn)品厚度范圍窄、生產(chǎn)過程耗電高。

大約在20世紀(jì)70年代末至80年代初，國外成功開發(fā)出了水平法加工工藝，具有自動化程度高、產(chǎn)品質(zhì)量好、生產(chǎn)能力達等優(yōu)點，大大緩解了垂直吊掛法鋼化玻璃加工工藝的缺點。

在1985年后，國內(nèi)曾引進國外輥道法鋼化生產(chǎn)線，但由于設(shè)備價格高、所需的投資規(guī)模大，未能得到廣泛的推廣和應(yīng)用。所以我國鋼化玻璃的生產(chǎn)在相當(dāng)長的時期內(nèi)，一直沿用垂直吊掛法生產(chǎn)。

直到1994年，北玻股份的創(chuàng)始人高老板成功開發(fā)出國內(nèi)第一條水平輥道法鋼化玻璃生產(chǎn)線，使國產(chǎn)鋼化設(shè)備的加工工藝成功跨越了早期吊掛法這一初級階段，進入了普及水平輥道法階段，從而改變了國內(nèi)鋼化玻璃的生產(chǎn)歷史。

但是水平輥道法只是在某種程度上緩解了垂直吊掛法的缺陷，但仍沒有徹底解決。隨后，北玻股份不斷進行技術(shù)革新，先后開發(fā)出了更家先進的靜壓提升玻璃鋼化技術(shù)、純平無斑玻璃鋼化技術(shù)、強制對流玻璃鋼化技術(shù)、“異步漸變法”成形玻璃鋼化技術(shù)等等。

上述技術(shù)不僅進一步克服了垂直吊掛法的工藝缺陷，還帶動了行業(yè)整體技術(shù)水平的進步，更進一步奠定了上市公司在玻璃深加工設(shè)備行業(yè)的領(lǐng)先地位。

作為一家以深加工玻璃設(shè)備起家的公司，北玻股份曾自稱是行業(yè)內(nèi)的第一家、也是唯一一家上市公司。

2、曾經(jīng)手握兩大好牌

北玻股份的也有主要由深加工玻璃和玻璃深加工設(shè)備兩大板塊構(gòu)成，曾經(jīng)的實力不容小覷。

（1）深加工玻璃

深加工玻璃，是對原片玻璃產(chǎn)品的二次加工，根據(jù)使用要求，采用不同的加工工藝制成的具有特定功能的玻璃產(chǎn)品。

原片玻璃僅能夠滿足人們對于透光的基本需求，而各類深加工玻璃則滿足了人們對于安全、節(jié)能、舒適、環(huán)保等多樣化的需求。

例如說：

安全玻璃不易破碎，且破碎之后不易傷人，可以滿足高層建筑物和汽車用玻璃的安全性需求；

節(jié)能玻璃中的中空玻璃、鍍膜玻璃，分別滿足了對玻璃節(jié)能、環(huán)保的需求。

北玻股份已掌握上述安全玻璃、節(jié)能玻璃兩大深加工玻璃的生產(chǎn)工藝。

而其深加工玻璃產(chǎn)品之一——低輻射（LOW-E）鍍膜玻璃更是被公認為綜合節(jié)能效果最好的、高科技、功能性玻璃產(chǎn)品。

北玻股份的玻璃產(chǎn)品得到了國內(nèi)外市場的認可，也曾擁有不小的知名度：

在國內(nèi)，曾用于鳥巢、水立方、國家大劇院、北京南站、首都機場、中華世紀(jì)壇等標(biāo)志性建筑的玻璃工程上；

在國外，曾用于蘋果公司旗艦店、新加坡際長、越南APEC會展中心等建筑上，世界玻璃著名跨國公司法國圣戈班、日本旭硝子等也曾是公司的客戶。

（2）玻璃深加工設(shè)備

按照制造玻璃所應(yīng)用的生產(chǎn)技術(shù)，可以將玻璃深加工設(shè)備分為兩類：一類是安全性高強度玻璃加工技術(shù)——鋼化、夾層技術(shù)，一類是功能型節(jié)能玻璃加工技術(shù)——普通鍍膜、低輻射鍍膜技術(shù)。

北玻股份的玻璃深加工設(shè)備涵蓋上述兩大類型，包括玻璃鋼化設(shè)備、低輻射鍍膜玻璃設(shè)備、預(yù)處理設(shè)備、玻璃印刷設(shè)備、玻璃倉儲及自動化連線設(shè)備等，也是具備相當(dāng)?shù)膶嵙Α?/span>

3、如今打的稀爛

上市之后，一切就都不一樣了，北玻股份的主業(yè)逐漸失去往日風(fēng)光。

2011-2018年，上市公司營業(yè)收入的增長主要來自深加工玻璃板塊，復(fù)合增長率為8.21%；但2018年，這一板塊的業(yè)績也出現(xiàn)下滑，實現(xiàn)營業(yè)收入4.21億元，同比降低了28.05%。

2018年，玻璃深加工設(shè)備板塊實現(xiàn)營業(yè)收入5.77億元，同比增長了10.67%；但2011-2018年，這一板塊的復(fù)合增長率卻只有-0.42%，不增反降。

玻璃鋼化設(shè)備是該板塊的第一大收入來源；其中，2018年，玻璃鋼化設(shè)備實現(xiàn)營業(yè)收入4.46億元，毛利率為24.63%。

另有低輻射鍍膜玻璃設(shè)備、玻璃倉儲及自動化連線設(shè)備兩個子版塊仍處于虧損狀態(tài)，2018年的毛利率分別為-22.40%、-4.20%。

說到這里，就不得不提一提上市公司的募投項目了。

四、募投項目變了又變

低輻射鍍膜玻璃設(shè)備是公司原募投項目的投資方向之一，玻璃倉儲及自動化連線設(shè)備是上市公司變更募投項目后的投資方向之一。

2011年，北玻股份首次公開發(fā)行股票募集了8.21億元資金，計劃分別用于NGC-X低輻射(LOW-E)鍍膜玻璃機組產(chǎn)業(yè)化（即低輻射鍍膜玻璃設(shè)備）和SM-NG-X節(jié)能型玻璃鋼化機組技術(shù)改造兩個募投項目。

在后續(xù)實施過程中，上述兩個募投項目逐漸失去了最初的模樣：

原計劃投資總額5.97億元，實際于2014年調(diào)整至3.20億元，投資規(guī)?？s小了近一半；

原計劃于2013年末完成驗收，實際延期了一年；

募投項目終于在2014年末驗收，但不僅未實現(xiàn)預(yù)期收益，至今仍一直處于虧損狀態(tài)。

上文曾羅列了北玻股份業(yè)績看得過去或者曾經(jīng)看得過去的子公司，對于業(yè)績實在看不下去的子公司，該說的也是要說的。

在原計劃募投項目上節(jié)省下來的資金被北玻股份轉(zhuǎn)作他用，成立了兩個新的募投項目。

其中的3,300萬元被上市公司用于投資，成立了上海北玻自動化技術(shù)有限公司（以下簡稱“上海北?！保糜陂_發(fā)制造玻璃智能切割搬運系統(tǒng)技術(shù)設(shè)備和玻璃數(shù)碼打印技術(shù)設(shè)備。

上文中所講的尚處于虧損狀態(tài)的玻璃倉儲及自動化連線設(shè)備便上海北玻的業(yè)務(wù)之一。

剩余資金中的1.12億元被用于收購新業(yè)務(wù)，注入了新成立的廣東北玻臻興技術(shù)工業(yè)有限公司（以下簡稱“廣東北玻”），主營汽車玻璃預(yù)處理和玻璃絲印設(shè)備。

上述兩個新募投項目自成立至今，也一直處于虧損狀態(tài)；兩家子公司自2015年成立之后至2018年出售之前，合計虧損了4,968.26萬元。

然而，公司并沒有及時止損：2018年，公司又對一直虧損的上海北玻增資2,265萬元；截至2018年末，公司對這一項目的投資和虧損支出已高達9,573.31萬元，卻尚未產(chǎn)生一塊錢的收益。

五、變賣資產(chǎn)

買不到好業(yè)務(wù)，原有業(yè)務(wù)又失去增長動力，募投項目還持續(xù)虧損的北玻股份，想要靠老本行迅速發(fā)家致富是沒有希望了。

于是，上市公司也走上了變賣資產(chǎn)之路。

老鐵們是否還記得開頭提到的，幫助北玻股份2018年凈利潤扭虧的那1.49億元投資收益，便主要是通過變賣資產(chǎn)得來的。

2018年1月，上市公司轉(zhuǎn)讓了北京北玻54%的股權(quán)，單這一項交易就為公司當(dāng)年的凈利潤貢獻了8,108.85萬元。

在喪失北京北玻的控制權(quán)后，公司對剩余46%股權(quán)按公允價值重新計量，又確認了5,693.90萬元的投資收益。

綜上，2018年，上市公司因出售北京北玻共確認投資收益1.38億元，占同期所確認投資收益的比重高達92.62%。

另外，在2018年，上市公司還終止了與廣東北玻相關(guān)的募投項目，同時作價600萬元將廣東北玻變賣。表面上看，出售廣東北玻僅對上市公司2018年的凈利潤產(chǎn)生-39.79萬元的影響，

然而實際上，自2015年投資日開始至2018年出售日結(jié)束，該募投項目的整體虧損額高達1.16億元。

六、“優(yōu)秀”的客戶

2011-2018年，上市公司經(jīng)營收現(xiàn)比均小于1，說明其現(xiàn)金質(zhì)量不怎么樣，那么相應(yīng)的，就應(yīng)該是應(yīng)收賬款的逐年增長。

但2011-2017年，公司應(yīng)收賬款、以及應(yīng)收賬款占營業(yè)收入的比重卻沒有明顯的增長。2018年，公司應(yīng)收賬款還因為合并范圍的縮小而同比減少了49.49%。

應(yīng)收賬款沒有明顯增長的一個重要原因，是壞賬準(zhǔn)備的逐年增長，這使得風(fēng)云君對上市公司的客戶產(chǎn)生了濃厚的興趣。

2016-2018年，公司應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備逐年增長，計提比例由2016年的14.14%，增長至2018年的35.72%。

截至2018年末，北玻股份單項金額重大并單獨計提的壞賬準(zhǔn)備合計7,571.10億元，占全部壞賬準(zhǔn)備的71.11%，具體明細如下圖所示：

功夫不負有心人，根據(jù)綜合上市公司的信息披露，風(fēng)云君終于跟蹤出其中幾位大客戶的具體名稱。

上述計提大額壞賬的應(yīng)收賬款，所對應(yīng)的客戶，大多為0參保、且涉及多項法律訴訟的主體。

客戶1：中健特種玻璃科技有限公司

參保人數(shù)為0，存在9項法律訴訟。

客戶2：江蘇天成鍍膜玻璃有限公司（以下簡稱“天成鍍膜”）

天成鍍膜成立時間為2009年8月，參保人數(shù)剛剛在2018年由0人增加至5人。

截至2019年9月，天成鍍膜存在17項法律訴訟，并且已被列為失信公司。

這筆應(yīng)收賬款的披露最早要追溯至招股說明書中，相關(guān)銷售合同的簽訂時間為2009年8月，即天成鍍膜剛成立時。

截至2018年末，距離合同簽訂已近10年時間，上述1,637.49萬元分文未變動，預(yù)計可回收金額僅200萬元。

客戶3：綿陽市中邦節(jié)能玻璃有限公司（以下簡稱“中邦節(jié)能”）

上市公司在2014年確認對中邦節(jié)能的大額應(yīng)收款1,450萬元，并在2017年全額計提了壞賬。

中邦節(jié)能自2013年4月成立后，參保人數(shù)一直為0。根據(jù)企查查信息，中邦節(jié)能涉及高達79項法律訴訟。

客戶4：河北庚昌鋼化玻璃有限公司

參保人數(shù)為0，涉及的法律訴訟高達113項。

另外，風(fēng)云君在招股說明書中，還發(fā)現(xiàn)一件有意思的現(xiàn)象：根據(jù)上市時的招股說明書，上市公司與下表三位客戶簽訂合同的時間，均晚于客戶的成立時間，且其中兩家的參保人數(shù)也是0。

公司與如此多高風(fēng)險客戶發(fā)生業(yè)務(wù)，這背后的原因，恐怕早已不是風(fēng)控部門的失職，而是風(fēng)控的標(biāo)準(zhǔn)過低。

究竟是不是為了上市前沖業(yè)績而放款客戶資質(zhì)審查，沒有證據(jù)還真不敢瞎說，但收入增長壓力不小是真的。

總結(jié)

上市公司在學(xué)習(xí)保殼之余，還培養(yǎng)了“踩熱點”的能力。

2017年4月6日，北玻股份在召開網(wǎng)上業(yè)績說明會時表示：公司未來在雄安設(shè)立子公司的可能性很大，未來不排除在雄安設(shè)立子公司，等等。

不出意外，北玻股份的股價在當(dāng)時順勢迎來一小波上漲。

但北玻股份又在隨后4月12日的問詢函回復(fù)中做出澄清，聲稱在雄安新區(qū)沒有資產(chǎn)也業(yè)務(wù)，也沒有設(shè)立子公司的計劃，主要是為了表態(tài)，支持雄安新區(qū)的建設(shè)。

上市公司的股價當(dāng)然也是應(yīng)聲回跌。對于北玻股份這一波神操作，風(fēng)云君也是大寫的“服”！

最后，高老板最近又要有新動作了，在9月21日曾發(fā)布一則減持股份預(yù)披露公告，預(yù)計近期將要減持不超過2%（1874.34萬股）的股份。