10月19日晚，巴安水務(wù)公告稱，因公司可用貨幣資金有限，短期內(nèi)無法完成資金回籠，無法足額支付“17巴安債”的本金及利息。這一公告意味著巴安水務(wù)債券實(shí)質(zhì)性違約宣告靴子落地，民營環(huán)保上市公司債務(wù)違約再添一員。

隨之而來的還有“17巴安債”評級被下調(diào)，評級機(jī)構(gòu)中誠信國際信用評級有限責(zé)任公司（以下簡稱“中誠信國際”）將巴安水務(wù)的主體信用等級、“17巴安債”信用等級由AA調(diào)降至BB，并將二者繼續(xù)列入可能降級的觀察名單。

其實(shí)，從巴安水務(wù)擬易主珠海國資，就意味著其自身的資金鏈出現(xiàn)了問題，而在10月16日，巴安水務(wù)公告稱取消向特定對象發(fā)行股票，則意味著短期救命稻草珠海國資也抽身而去，違約自然成了等待落地的靴子。

債券違約降級 監(jiān)事、高管紛紛離職

首先回顧一下巴安水務(wù)從擬易主國資到債券違約的過程。

9月20日，巴安水務(wù)公告收到公司控股股東張春霖先生的通知，其正在籌劃股權(quán)轉(zhuǎn)讓的事宜，擬通過一系列安排將公司控制權(quán)轉(zhuǎn)讓給珠海水務(wù)環(huán)境控股集團(tuán)有限公司（下稱“珠海水務(wù)”），若上述事項(xiàng)最終達(dá)成，將會導(dǎo)致公司實(shí)際控制人發(fā)生變更，最終控制方為珠海市國資委。

同時，該事項(xiàng)尚需取得珠海市人民政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會的事前審批。

值得一提的是，為了完成控制權(quán)轉(zhuǎn)讓，巴安水務(wù)甚至取消了之前發(fā)行可轉(zhuǎn)債和定增事項(xiàng)，并且將原“17巴安債”債券持有人申請回售的3億元債券轉(zhuǎn)售給珠海水務(wù)。

9月18日晚間，巴安水務(wù)公告稱，自公司2019年11月14日公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券方案推出以來，由于資本市場、融資環(huán)境、公司融資戰(zhàn)略等諸多因素發(fā)生變化，綜合考慮各方面因素，為節(jié)省公司資源，公司擬對再融資規(guī)劃進(jìn)行調(diào)整，取消2019年度公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券事項(xiàng)。

同時另一則公告，基于同樣的原因，擬取消2020年度以簡易程序向特定對象發(fā)行股票相關(guān)事項(xiàng)。

更直接的動作是將原“17巴安債”債券持有人申請回售的3億元債券轉(zhuǎn)售給珠海水務(wù)，并且巴安水務(wù)同意為珠海水務(wù)擬認(rèn)購不超過3億元人民幣的公司轉(zhuǎn)售的“17巴安債”提供擔(dān)保，同時由董事長、實(shí)際控制人張春霖先生提供連帶責(zé)任保證擔(dān)保，擔(dān)保期間截止2022年10月19日。

這一系列動作，不難看出巴安水務(wù)放棄其他融資寄望珠海國資能夠輸入更多低融資成本的資金，同時，這也為后續(xù)易主落空進(jìn)而債券違約埋下伏筆。

耐人尋味的是，在巴安水務(wù)準(zhǔn)備易主珠海國資的關(guān)鍵時期，財(cái)務(wù)總監(jiān)孫穎女士9月18日因個人原因，申請辭去其在公司所擔(dān)任的財(cái)務(wù)總監(jiān)的職務(wù)，不再擔(dān)任公司任何職務(wù)。

9月23日，監(jiān)事會主席姚崑先生因個人原因，申請辭去其在公司所擔(dān)任的監(jiān)事會主席一職，其原任職期間為三年，自為2019年5月14日起至第四屆監(jiān)事會屆滿之日止。

到了10月16日，巴安水務(wù)突然公告，鑒于公司珠海水務(wù)就合作協(xié)議的核心條款未達(dá)成一致意見，交易雙方審慎研究決定終止籌劃本次事項(xiàng)，并且取消向特定對象發(fā)行股票的相關(guān)事項(xiàng)。

同時，巴安水務(wù)發(fā)布了《關(guān)于“17巴安債”轉(zhuǎn)售認(rèn)購終止暨回售兌付風(fēng)險(xiǎn)提示的公告》。截至公告披露日，公司可用貨幣資金為6152.06萬元，且“17巴安債”轉(zhuǎn)售認(rèn)購終止，“17巴安債”存在兌付風(fēng)險(xiǎn)。

雖然巴安水務(wù)還一并發(fā)布了出售參股公司股權(quán)的公告，出售公司持有貴州水務(wù)股份有限公司的4.33%股份，作價(jià)暫定為7800萬元轉(zhuǎn)讓給貴州省水利（投資）集團(tuán)有限責(zé)任公司。不過到了10月19日，等來的終究還是債券違約的公告。

根據(jù)公告，截至2020年9月17日，公司債券持有人共申請回售登記“17巴安債”500萬張，金額為5億元；截至2020年10月13日，公司債券持有人共申請撤銷回售登記債券200張，金額為2萬元。截至本公告日，公司需向債券持有人支付債券面值總金額4.9998億元和在2019年10月19日至2020年10月18日期間的利息3250萬元，共計(jì)5.3248億元。

現(xiàn)因公司可用貨幣資金有限，短期內(nèi)無法完成資金回籠，無法足額支付“17巴安債”的本金及利息。公司于2020年10月19日，場外支付2019年10月19日至2020年10月18日期間的利息3250萬元，并支付100萬張的“17巴安債”，即1億元。尚存在399.98萬張“17巴安債”，票面金額為3.9998億元的資金缺口，無法按期支付，公司將會積極與債券持有人達(dá)成債務(wù)和解。

隨之而來的還有“17巴安債”評級被下調(diào)，中誠信國際認(rèn)為，巴安水務(wù)經(jīng)營回款情況未有明顯改善，同時面臨較大的流動性壓力，上述金額的兌付面臨不確定性，存在較高的違約風(fēng)險(xiǎn)。故中誠信國際信用評級有限責(zé)任公司將巴安水務(wù)及“17巴安債”的信用等級由“AA”下調(diào)至“BB”，并將主體及“17巴安債”繼續(xù)列入可能降級的觀察名單。

當(dāng)日，公司副總經(jīng)理、董事會秘書陸天怡女士因個人健康原因，申請辭去公司副總經(jīng)理、董事會秘書職務(wù)。

從外延式并購背后：

增收卻不一定增利經(jīng)營持續(xù)失血負(fù)債率攀升

失去國資這根救命稻草只能稱之為導(dǎo)火索，而難以成為債券違約的根本原因。巴安水務(wù)自2011年9月登陸A股市場，不足10年就走到了爆雷的地步，除了行業(yè)環(huán)境的變化，更深層次的原因或許還在自身。

而這不得不提到巴安水務(wù)大舉外延式并購的發(fā)展路徑，截至2019年末，巴安水務(wù)年報(bào)披露的合并范圍子公司高達(dá)50家。

同花順iFinD數(shù)據(jù)顯示，巴安水務(wù)上市之初的2012年僅有4家子公司，而2013-2018年分別為6家、10家、15家、27家、38家、48家，尤其是2015-2018年分別凈增加5家、12家、11家和10家，而這也正是巴安水務(wù)開始大力進(jìn)行外延式并購的期間。

2015-2018年，巴安水務(wù)大小共計(jì)進(jìn)行了10次收購，交易金額分別為2384萬元、2.88億元、6836萬元和8850萬元，共計(jì)4.68億元。與此同時，同期營收分別為6.79億元、10.30億元、9.10億元和11.04億元，同比分別為93.68%、51.67%、-11.65%和21.33%，基本實(shí)現(xiàn)同步高速增長。

外延式并購雖然可以在短時間擴(kuò)大公司規(guī)模，但是從業(yè)績上來看，2015-2018年巴安水務(wù)的歸母凈利分別為0.77億元、1.41億元、1.43億元和1.23億元，同比變動分別為2.42%、82.75%、1.84%和-14.35%，除2016年同比有較大增幅外，其他年度并無明顯業(yè)績改善。

值得注意的是，從半年報(bào)披露的對公司凈利潤影響達(dá)10%以上的參股公司的情況來看，總共披露了45家，其中竟然有30家無收入，高達(dá)2/3比例的公司營收為0，而且其中絕大部分有成本和虧損，說明并非空殼，可見通過外延式并購快速膨脹的“體格”并不結(jié)實(shí)，甚至有點(diǎn)“虛胖”。

盡管外延式并購存在增收并不一定增利的弊端，巴安水務(wù)仍再舉并購大旗。3月3日交易顯示，巴安水務(wù)與上海應(yīng)肅環(huán)?？萍加邢薰竞炗啞豆蓹?quán)收購協(xié)議》，有意以現(xiàn)金支付方式收購應(yīng)肅環(huán)保持有的龍?jiān)喘h(huán)保49%股權(quán)，交易對價(jià)為4.6億元，交易金額已經(jīng)接近前幾年并購金額的總和。

根據(jù)披露的信息，應(yīng)肅環(huán)保的股東是張春霖和王賢兩名自然人，分別持有應(yīng)肅環(huán)保90%和10%股權(quán)。而持股90%的張春霖同時也是這次交易買方、上市公司巴安水務(wù)現(xiàn)任的實(shí)際控制人和董事長，持股10%的王賢是巴安水務(wù)現(xiàn)任的總經(jīng)理。

通過此次交易，相當(dāng)于上市公司掏出4.6億元現(xiàn)金，收購了實(shí)控人、董事長和總經(jīng)理手里的資產(chǎn)，其中實(shí)控人兼董事長張春霖可分得4.14億元，總經(jīng)理王賢可分得剩余約4600萬元。

值得注意的是，巴安水務(wù)自2011年上市以來一直處于盈利狀態(tài)，不過經(jīng)營活動現(xiàn)金流與利潤持續(xù)背離，基本處于凈流出的狀態(tài)。

2011年至2019年，除2014年凈流入1.39億元外，其他年份經(jīng)營現(xiàn)金流均為凈流出，累計(jì)凈流出金額高達(dá)17.52億元。

由于經(jīng)營活動持續(xù)失血，巴安水務(wù)的負(fù)債規(guī)模不斷擴(kuò)大，即使巴安水務(wù)三次融資，仍止不住負(fù)債率攀升。巴安水務(wù)2011年上市時募資3.01億元，2016年公司又增發(fā)募資12億元，2017年公司再次發(fā)行5億公司債，三次合計(jì)融資20.01億元，而同期借款也增長迅速，截至2019年末短期借款4.67億元，一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債2.49億元，長期借款8.52億元，應(yīng)付債券余額5.05億元，巴安水務(wù)資產(chǎn)負(fù)債率從2011年的14.84%增長到2019年末的59.8%。

除此之外，實(shí)控人引入國資轉(zhuǎn)讓控制權(quán)背后是其近年來質(zhì)押比例較高。同花順數(shù)據(jù)顯示，截至2020年10月20日，張春霖累計(jì)質(zhì)押余額為19925萬股，占其持股比例的71.31%，占巴安水務(wù)流通股的43.45%。）